“ 继瑞幸咖啡遭遇财务造假风波之后，境外上市的中国概念股正遭遇历史上最严重的信任危机。本文分析了当中的做空手段及利益链条，并提出，在赴美上市前，中国企业需先检视自身，是否有吸引做空基金、相关机构、律师的“蛋壳上的裂缝”，同时中国企业应通过及时发布信息，巧借权威机构的证实作用等积极应对。”
瑞幸咖啡像那只来自亚马逊河热带雨林中的蝴蝶，不经意间扇动几下翅膀，却引发一场做空中概股的“龙卷风”。5月19日，纳斯达克交易所通知瑞幸必须摘牌，而瑞幸也称收到退市通知。
海外成熟资本市场的集体诉讼制度比较完善，对牵涉到财务造假乃至欺诈发行的上市公司来说，当企业面临集体诉讼的问题时，一旦案件得到确立，企业遭到败诉，那么企业将会承受巨额的索赔压力，这一次财务造假风波对瑞幸咖啡来说，确实是致命一击。继瑞幸咖啡遭遇财务造假风波之后，多家中概股企业先后遭到做空的压力。其中，还不乏一些我们熟悉的企业名字，例如爱奇艺、好未来等。海外机构接连做空中概股企业，背后原因值得深思。
境外上市的中国概念股正遭遇历史上最严重的信任危机。自2010年以来，伴随着民间调查机构的指责、媒体的质疑、意在渔利金融机构发起的做空风潮以及监管机构的调查，绿诺科技、中国高速频道、艾瑞泰克等50余只中国概念股因未能满足信息披露条件、不符合交易规则、财务造假等原因被停牌或退市。由此，关于中国公司“财务造假”、“欺诈美国”的传言在美国舆论界的持续发酵下，正演化为对中国公司集体信誉的质疑。
做空手段及利益链条
浑水们做空中概股取得了不俗成绩，令美国资本市场高度怀疑中国概念股诚信问题，同时严重打压了中概股的估值。那么，以浑水为代表的做空者，究竟用什么手段做空中概股？
首先，锁定目标后进行实地调查，发现漏洞。浑水公司首先往往通过其在中国境内的代理人，深入目标公司实地调查，搜集各种信息，留下证据。据报道，代理人通常出身国内财经类高等院校，具备基础的金融财务知识，大部分经朋友辗转介绍。除了代理人，还有一些不知名的小型商业咨询公司充当类似角色。
接着与对冲基金合作，并形成做空报告。一般在做空机构发布质疑报告之前，对冲基金便已入场，做好卖空准备。做空基金潜伏入市通常经过周密计划，时机拿捏准确，看空期权投注的价格和规模也往往和做空机构的质疑报告紧密配合。
随后由律师所代理集体诉讼，了结空头头寸获利。一旦中国公司被做空，流通市场股东蒙受损失，马上就会有美国律师事务所“默契”地提出负责集体诉讼索赔，费用一般由律师所预支，采取风险代理。待股价下跌后，做空机构了结空头头寸获利。
近几年，美国做空中概股的机构已经超过20家，形成一条以研究机构、对冲基金和律师事务所为主力军的清晰产业链。做空机构很多会和律师事务所、投资者达成合作，这种合作不一定签协议，但会结成一个同盟。各种基金和投资者事先卖空该股，然后第三方出具负面报告，之后是律师们的集体诉讼。这些律师们诉讼开始是没有律师费的，如果投资者获得赔偿之后，他们便得到了相应的费用。无论怎么说，这是一个三方共赢的游戏。我们可以较为清晰地梳理出浑水、香橼等做空机构的获利模式：对上市企业情报的研究—联合投资者做空上市公司股票—出具负面研究报告—股价下跌—律师代表中小股东发起集体诉讼—股价进一步下跌—浑水等机构、做空者、律师共享收益，最后，上市公司遭受重创。
中概股被做空的几大成因
其一，财务造假是祸根。从东方纸业到绿诺科技再到中国高速频道，再到瑞幸咖啡，被机构猎杀的根源在于公司在财务的营业收入、利润、资产、客户数量或者税收等数据上造假。财务造假成为“做空”的最根本原因。这些财务造假，是企业追求“包装上市”的直接恶果。因此，财务造假说到底是诚信问题，中国短暂的市场经济历程，还没有建立完善的诚信体系，企业造假的成本低，或者说企业还没有真正尝到造假的苦头，这次中概股遇难可以说尝到了苦果。
其二，与聘请的会计事务所有关。在被勒令停牌退市的企业当中，聘请过四大会计事务所担任独立审计师的企业有14家，从涉及中概企业审计机构所属地域来看，65%来自美国本土，13%来自中国内地。中国内地审计机构中，4家是四大会计事务所在中国的注册机构。但是，外部审计师临危脱责常常陷中概企业于被动。临近提交财报的时候，审计师的辞职，往往直接导致上市企业无法按时递交季报或年报，因此加剧了企业因违规而被交易所停牌或退市的风险。根据统计，四大会计师事务所在审计问题中概企业的时候，辞职率高达57.1％；而同期其它所有的会计事务所的辞职率为26.9％。
其三，商业模式不明确。企业的商业模式是否清晰，上市募集资金后主要做什么？企业如果在这些基本问题上自己还不清楚，而主要是想通过上市“圈钱”，特别是在利用信息不对称情况下，玩弄些项目和花招，最后吃亏的还是自己。公司只有表里如一，如实向投资者发布情况，才是最安全的策略。没有商业模式，不能盈利的企业最终会被市场淘汰。
其四，走捷径上市暗藏风险。国内许多企业，为了达到尽快上市的目的，选择了到海外上市。到海外上市有两种途径，一是反向收购，一是IPO。反向收购是指非上市公司股东通过收购一家壳公司（上市公司）的股份控制该公司，再由该公司反向收购非上市公司的资产和业务，使之成为上市公司的子公司。有些公司的老总盯着免费送壳，资本市场不可能是免费的。美国纳斯达克有260多家中国公司，按美国的上市要求，只要公司财务制度符合要求，都可以去申请上市，而不用要求盈利业绩。出事的公司一般多是反向收购上市的，原因可能就是在这个快速入市的进程中有造假。中国概念股的借壳上市成了问题多发地带，引起美国证监会的严查，其中有很多经验和教训值得反思。
其五，对赌协议存瑕疵。为了达到尽快融资的目的，有些企业和国外机构签署了对赌协议，但是由于对赌协议有很大的风险性，一旦条件不利，会给签约企业带来巨大的风险，前几年的太子奶、碧桂园、南方航空等都曾经遭受过重创。中华网破产，直接的导火索是因为对赌失败。企业在融资尤其是上市融资时，一定要结合自己的实际情况，尽量做好风险的控制，而不要通过承担更大的风险，使企业处于风险之中，造成可能在困境中遭人围攻的局面。
如何应对做空攻击
中概股受到华尔街做空潮的攻击，有很多是自身的问题。因此，赴美上市前，中国企业需先检视自身，是否有吸引做空基金、相关机构、律师的“蛋壳上的裂缝”。为防患于未然，直面危机，当有积极应对之策。
第一，及时发布信息，粉碎谣言。企业应该“快”字出头，及时粉碎谣言，根据危机公关3T原则，企业必须牢牢掌握信息发布的主动权，在危机面前应尽快不断的发布信息而且必须实言相告强调信息发布全面、真实。媒体的公众威信力是淡化危机的最好的办法，中企应该要重视媒体的作用，采取紧急召开新闻发布会，召开全球投资者电话会议等措施详细回应质疑，并提供工商年检报告，银行对账单，纳税申报表等多份文件，用铁证击碎谣言，变被动为主动，主动向媒体说明情况，避免媒体对事故的猜测和炒作。
第二，巧借权威机构的证实作用。借助投行，评级机构的权威报告来成为化解危机事件的新的突破口，同时，也可邀请上下游的合作伙伴和经手自己经济业务的银行，政府，事务所等在商业保密行为允许的情况下出具相关证据来反击这次猎杀事件。对于匿名机构质疑的企业毛利率偏高的问题，中企可邀请行业内知名专家、学者一同召开新闻发布会进行解释，利用第三方的权威来证实企业不存在财务造假的情况。
第三，利用法律手段维护自身的合法权益。适当利用法律手段包括诉讼手段打击这些造假行为，有效的揭露和证明做空机构在造假，才能打击其报告在海外投资者中的公信力，用法律手段来维权的同时也能证明公司自身有足够的信心来应对做空机构的子虚乌有，对市场投资者也起着积极暗示作用。所以中企可以宣布将成立独立特别委员会来专门负责调查这个案件，维护自身的合法权益。
第四，承担责任，真诚沟通。危机事件中常牵涉到两大问题，即利益和感情问题。在利益问题上，无论谁对谁错，企业都应承担责任，同样，在感情问题上，公众很看重企业是否在意他们的感受。中企可宣布发放股票股利，或将回购部分股票并进行现金股利分配，以期获得私募基金或其他投资者的支持，并表示公司高管不出售任何股票或存托凭证，鼓励公司高管身先士卒，以个人资金购入股票，对投资者起正面引导效应。
第五，熟悉美国证券市场的法律以及会计规则。中国的会计准则是与国际会计准则趋同的，更加强调基于原则的判断，会计师有一定的判断权，而美国通用会计准则更加强调基于具体规则的判断，会计师必须依照具体准则行事。所以中国公司的财务人员还应当对美国通用会计准则熟识，加强和海外财务制度的对接。
第六，重视非财务信息披露。许多做空机构的指责并非直接针对企业的财务报表信息，而是针对那些影响财务业绩的非财务信息。很多美国公司都会定期召开新闻发布会，主要披露盈利预测、重大事项说明和风险介绍三大类信息。在定期拜访机构投资者这一点上，过往几年中国的上市公司普遍做得不够好。形成定期拜访机构投资者的观念，才能做好信息的沟通工作。
来源：清华金融评论
